液晶面板行業專題報告：三星退出+疫情擾動，看面板供需新格局。

　　一、面板板塊行情回顧

　　1、從供需兩側看 4 月以來板塊行情

　　2020 年 4 月以來，顯示器件板塊上漲 4.81%，在電子各細分板塊中排名第 11，跑輸 SW 電子板塊 3.39 個百分點，跑贏滬深 300 指數 0.65 個百分點。國內面板雙雄中，TCL 科技 4 月至今漲幅 11.35%，京東方 4 月至今漲幅 4.85%。

　　具體到面板板塊，我們依舊從供需兩端做分析：供給端：2 月份開工率不足，尤其是面板模組段稼動率不佳，產能受限助推了 面板漲價。3 月起國內疫情防控取得有效進展，除部分位于武漢區域的產線建設有所延后外，其他國內面板產線的稼動率均已 恢復常態。而韓廠方面，三星于近日公告，稱其將加速退出所有 LCD 產線，本輪產能退出無論從節奏還是幅度均超市場預期， 我們將在第二章內對其做詳細分析。

　　需求端：我們認為疫情下大家居家時間增多，TV 作為家庭娛樂的重要設施，具有較強的需求韌性。我們在前期報告中解讀了 國內 TV 市場需求在 2 月份的回暖趨勢，3 月份同樣有較好表現。目前中國的線上市場每周均保持 30%左右的同比增長，線下 市場雖然依舊表現疲軟，但占比已經大大降低;當下大家更關注海外疫情影響。據信達電子產業鏈調研，意大利封城后第一 周，當地 TV 銷量環比下降了 45%左右。此外，歐洲最大的消費電子產品線下連鎖店 Media Markt 也于 3 月中旬關門，這會 在一定程度上影響終端銷量，4 月、5 月面板價格仍將繼續承壓。不過我們認為，后續伴隨疫情得到控制，海外市場需求也望 重現中國的回暖節奏。

　　2、面板價格短期承壓，庫存較低為回暖蓄勢

　　從價格角度看，面板價格自 19 年 12 月底部翻轉以來，截至到 3 月逐月上漲。然而參考 AVC 的 4 月上旬 TV 面板價格快報， 4 月面板價格將小幅下降，32”、39.5”、43”、50”、55”面板價格均有 1 美元的下降;65”面板價格下降 2 美元;75”面板價格下 降 3 美元。具體原因前文已有闡述，伴隨著國內面板產線稼動率恢復，供給端產能釋放;疫情在歐美地區快速擴散，體育賽 事推遲，地方封鎖逐步展開，需求端有一定下滑。

　　展望 Q2，我們認為 5 月份面板價格仍將承壓，但 6 月份伴隨著三星的產能退出及海外疫情受控，價格望回暖。同時就渠道庫 存來看，目前全渠道庫存包括各面板廠庫存均已降到歷史低位。整個行業都有比較大的靈活空間來應對市場的不確定性。同 時低庫存也為接下來疫情回暖面板漲價埋下了伏筆。

　　3、板塊估值充分回調，待中期邏輯兌現

　　就估值水平而言，由于面板行業在過去的十余年間集中度較低，競爭較為激烈，板塊公司業績有一定周期性。所以需要綜合 采用 PE，PB 等方式進行估值。而國內面板龍頭在過去多年間持續大規模資本投入，折舊較多，且有較長時間段盈利狀況不 佳，導致 TTM PE 在 2014-2017 上半年間虛高。所以我們在本文中將主要通過 PB-Band 分析面板板塊的估值水平。

　　2017 年受面板漲價及 OLED 投產等因素的綜合影響，板塊估值持續擴張，最高 PB 達 2.8 倍。而后伴隨價格下跌，面板面板 PB 在 2019 年 1 月底跌至谷底，僅有 1.11 倍。2019 年年末至 2 月份，面板價格上漲助推 PB 一路攀升，高點 PB 達 2.23 倍。進入 3 月以來，受疫情影響，短期內面板價格承壓，板塊估值再度回落至 1.62 倍。進入 4 月，疫情國內疫情逐步得到控制， 板塊估值回升至 1.68 倍。

　　我們認為當前板塊仍處于階段性底部，由于三星加速退出 LCD 產能，同時行業庫存仍處低位。所以一旦海外疫情得到控制， 復制國內需求回暖趨勢，面板價格將迎來大漲;此外板塊長期亦將受益于超高清驅動。面板板塊中長期成長邏輯依舊清晰。再加之競爭格局優化，行業波動性將大為減弱。當前板塊 PB 相較歷史高點有充足的空間，看好板塊龍頭公司的投資價值。

　　4、國內外龍頭股價表現

　　A 股市場方面，4 月份除智云股份、天通股份、激智科技下跌外，板塊其余各股票均實現上漲，精測電子、萊寶高科及 TCL 科技漲幅較大，分別達到了 22.38%、11.45%及 11.35%。

　　海外市場方面，受益于日韓疫情得到控制，除 UDC 外其余個股均實現上漲。其中群創光電、Finetek、友達光電漲幅較大， 漲幅均超過 10%。

　　群創光電、友達光電營收連續數月表現低迷，三月有所好轉。自 2017 年 3 季度以來，群創光電月度營收增速持續為負，友達 光電也僅是極個別月份實現了營收增長。其中友達光電 1 月營收為歷史新低，2 月、3 月有所增長;群創光電 2 月營收下滑至 近年來最低后，3 月恢復增長。但由于臺灣面板廠商多年未投入新產能，已有產線的產能工藝較為落后，競爭力不強。

　　LGD 在 4 月內上漲 5.41%，年初至今累計下跌 32.56%，LG Display 前期公布的 2019 年四季度財報數據顯示，該季度營收 下降 8%至 6.4 萬億韓元，虧損 4220 億韓元(約合 3.616 億美元)。在這之前，LG Display 第三季度營收同比下滑 4.6%至 5.82 萬億韓元，營業虧損達 4370 億韓元(約 3.72 億美元) 。整個 2019 年度，LGD 的營業虧損達到了創紀錄的 1.36 萬億韓 元，這是 LGD 八年以來首次出現如此巨大的全年虧損。

　　二、供給端專題：三星加速退出，面板競爭格局改善

　　3 月 31 日，三星顯示中國區正式向客戶發送通知，決定將于 2020 年末終止所有 LCD 產品的供應。而 LGD 早前也已宣布將 于今年年內關停本土 LCDTV 面板的生產。我們在下文中將從供給端角度分析韓廠加速推出對面板行業供給格局帶來的影響。

　　1、三大原因推動韓廠產能退出

　　前期市場對面板板塊有爭議，主要擔心韓國廠商的退出決心，如 LCD 面板價格上漲，或將如 17 年一般減慢產能退出步 伐。而我們認為，本輪 LCD 面板漲價和 2017 年的行情有本質區別，當下韓國廠商的 LCD 產能退出是既定策略，不會 因為價格回暖而轉移。究其原因，我們認為主要有以下三大因素推動：

　　(1)國產化、規模效應及聚集效應下，大陸面板龍頭較日韓廠商成本更低，盈利能力也更強。就成本結構來看，參考 IHS 數 據，LCD 面板的成本中，物料成本占比 70%，而折舊占比 17%，所以物料成本對其影響顯著。當前，大陸面板廠商在上游的 液晶、偏光片、PCB、模具以及關鍵性的靶材線都在全面導入國產化，有效地降低了物料成本。此外，廠商們在設廠之初不 僅考慮到上游玻璃、偏光片廠，還考慮到與下游整機廠之間的協同，從而降低人力成本、運輸成本等，形成了一定的產業聚 集效應。不斷增長地出貨量也使規模效應日益明顯。長期以往，韓廠相比陸廠的利潤水平差距將越發拉大。

　　(2)韓廠的 7 代及 8 代生產線無法適應平均尺寸日益增長的 TV 需求。傳統意義上的 8 代線僅能切割 32 英寸、46 英寸及 60 英寸的面板，為了經濟有效地切割其他尺寸的面板，面板廠對 8 代線做了尺寸上的微調，所以才有了后來的 8.5、8.6、8.6+ 及 8.7 代線。但從切割方案來看，55 英寸及以上尺寸的面板僅有部分世代可以支持，且生產效率較低，阻礙了大尺寸 TV 的 發展。在大尺寸 TV 的旺盛需求推動下，面板世代線也不斷突破。2018 年京東方投產了全球首條 10.5 代線，即合肥 B9 廠， 設計產能為 120K/月。10.5 代線的誕生是劃時代意義的，它解決了大尺寸面板的切割難題，為大尺寸 TV 的爆發奠定了基礎。從切割方式來看，一片 10.5 代線面板可以有效切割 18 片 43 英寸、8 片 65 英寸、6 片 75 英寸面板，同時可以更高效地采用 混合模式切割，用一半的面板切割 65 英寸，另一半的面板切割 75 英寸，良率也得到了保障。目前，全球共有 5 條 10.5 代線， 其中國內面板雙雄京東方及華星光電各有兩條，夏普在廣州有一條 10.5 代線，主要用來自產 TV。韓國廠商無 10.5 代線，在 TV 尺寸日益增長的背景下，韓國廠商競爭力明顯處于下風。

　　(3)大尺寸 OLED 面板技術已經日益成熟，三星及 LGD 希望盡早轉產至利潤前景更佳的大尺寸 OLED。韓國廠商之所以要 退出 LCD 產能，除價格因素外，更多是因為大尺寸 OLED 面板技術已日漸成熟，三星及 LGD 希望盡早轉產至利潤前景更佳 的大尺寸OLED。目前大尺寸OLED方案主要有WOLED， QD OLED，以及印刷OLED三種，而有量產線的目前僅有WOLED。

　　據統計 2018 年 OLED TV 出貨量為 280 萬，2019 年增至 350 萬臺，同比增長 25%。但占全球出貨量比例僅為 1.58%。產能 缺口極大限制了 OLED TV 的放量。得益于自建產能的因素，LG 一家便消耗了全球約 47%的 OLED TV 面板產能。其他廠商 只能高價采購，據產業鏈調研了解，目前 65 英寸 OLED 面板價格在 800-900 美金左右，而同樣尺寸 LCD 面板價格目前僅為 171 美金。二者之間有相當明顯的價差。

　　綜上，我們認為本輪三星及 LGD 等韓廠產能退出態度堅決，不會受到后續價格回暖的影響而延后或者改變計劃。

　　2、三星退出節奏及退出幅度都遠超市場預期

　　三星及 LGD 自去年 Q3 起開始關停 LCD 產線，帶動了面板板塊的復蘇。進入 2020 年，兩大韓廠先后宣布進一步的產能退出 規劃。我們在下文中將著重討論其產能退出規劃，并將其與原計劃對比，可見本輪三星退出節奏及幅度都遠超市場預期：

　　(1)LGD：LGD 當前在本土共有 P7、P8、P9 三條大尺寸 LCD 產線，設計產能分別為 230K、240K、90K。公司在年初的 CES 展會宣布將于 2020 年關停韓國本土全部 TV 面板產能，主要是 P7 和 P8 兩條線，而 P9 由于為蘋果供 IT 面板，不在退 出規劃之內。

　　據我們最新的產業鏈調研，截止 2020 年 Q1 末，P7 產能還剩 140K;P8 產能還剩 100K。預計 P7 將于年末全部關停，P8 在年末將關停所有 TV 產能，但仍有 40KIT 產能繼續生產。

　　(2)三星：目前三星在韓國本土有 L8-1、L8-2、L7-2 三條大尺寸 LCD 生產線，設計產能分別為 200K、150K 和 160K。同 時在蘇州有一條 70K 產能的 8 代線。

　　三星原計劃在 2021 年底之前將 L8-1 及 L8-2 產能全部退出，而 L7-2 則保留 50K 的 IT 產能。此次計劃在 2020 年底之前將所 有產能全部退出，其中韓國產線轉產 QDOLED，蘇州產線將出售。

　　韓廠此輪產能退出始于 2019 年 6 月。以 2019 年 6 月的全球總產能為基數，按照之前分兩年退出的預期，2019-2020 年三星 合計退出產能 138.69 萬平方米，相當于全球產能的 9.69%;2021 年退出產能 69.72 萬平方米，相當于全球產能的 4.87%， 三年合計退出 14.56%。此次新計劃實施后，三星將于 2020 年底前退出產能 242.2 萬平方米，相當于全球產能的 16.92%。本輪停產計劃從節奏和幅度上都遠超市場預期。

　　3、疫情影響之下，部分面板廠擴產亦有延后

　　疫情影響之下，除韓廠加速退出外，部分面板廠產能擴張亦有延后。據信達電子產業鏈調研，當前產能擴張計劃如下：

　　(1)京東方武漢 B17 廠設計產能為 120K，2020 年 Q1 投產，目前受疫情影響，產能擴張略有延后。

　　(2)華星光電深圳 T7 廠設計產能為 105K，預計將于 2020 年 Q4 投產，在 2021 年 1H 逐步釋放產能。

　　(3)惠科在近期亦有持續擴產，但公司財務狀況較差，其下游客戶主要為南方白牌廠商，且主要產品為中低端的 32 寸面板， 在面臨疫情導致的需求下滑時，價格競爭壓力更大。其中滁州廠設計產能為 150K，于 2019 年 Q3 投產，一期達產 90K，原 計劃于 2020 年擴產至 120K，但目前跟蹤設備商并未發現滁州廠相關訂單，它短期加速擴建的可能性極小，大概率維持 90K 的產能;綿陽廠設計產能為 150K，將于 2020 年 Q3 投產，根據此前供應商的反饋，2020 年可爬坡至 70K。但目前設備訂單 亦較為有限，所以我們下修綿陽廠的產能擴建規劃至 60K。

　　4、產能擴張腳步放緩，市場集中度加速提升

　　本輪韓國廠商的加速退出將有效放緩了面板產能擴張的腳步，根據 IHS 預測，韓廠的加速退出將使得 2020 年及 2021 年的 LCD 面板供給量分別下滑 5.4%和 3.5%。

　　同時韓廠退出還將極大增強大陸廠商的話語權，據 CINNOResearch 預測，此輪韓國廠商退出之后，大陸面板廠的大尺寸產 能占比將從 2019 年的 44.8%提升至 2020 年的 53.3%，2021 年將進一步躍升至 65.3%，全球 LCD 供給格局正在加速改善之 中。回顧 DRAM 產業發展史，市場集中度的提升顯著縮短了產業下行周期。伴隨韓廠的超預期退出，當下面板行業集中度加 速提升，未來京東方和華星光電市占率之和有望超過 50%，價格波動性也將大為平緩。

　　三、需求端專題：跟蹤疫情對 TV 需求影響，2021 大年仍可期

　　需求方面，目前國內新冠疫情得到基本控制，市場需求開始企穩，預期全年 TV 銷量僅有小幅下滑;而隨著海外疫情的蔓延， 歐洲及美國市場需求量在近期有明顯下滑，預計下半年才會緩慢回升。疫情的不確定性影響了 TV 銷量數據，但從另一層面來 看，今年的低基數會助力明年的同比大幅增長，再加之歐洲杯及奧運會延期至明年舉辦，2021 大年仍可期。

　　1、從全球 TV 銷量數據，看疫情對需求影響

　　疫情期間，受消費者購買力下降及人員流動受限影響，國內 TV 市場線下銷售不佳。從周度數據看，疫情最嚴重的春節期間 TV 的線下銷量數據下滑 90%，線上銷量數據下滑 53%。復工以來，國內市場需求快速回暖，三月份市場已基本企穩，目前 中國的線上市場每周均保持 30%左右的同比增長，線下市場雖然依舊表現疲軟，但占比已經大大降低。縱觀全年，我們預計 國內 TV 市場將有近 5%的下滑。

　　歐洲市場方面，三月中上旬，意大利第十一周(即封城后的第一周)的 TV 銷量下跌 44%，第十二周下跌 59%。西班牙于第 十二周封城，需求下跌 45%。由于早期英國推行群體性免疫政策，未推行強制性全民居家隔離，對銷量影響不大。之后受疫 情快速擴散影響，第十二周產生恐慌性購買，銷量反有同比增長，但近期疫情擴散后也開始快速下滑。

　　展望全年，我們認為歐洲 TV 市場銷量將在二季度觸底，并伴隨著疫情逐步得到控制，單下半年仍有望實現正增長。

　　美國市場方面，由于疫情發展初期，美國政府持觀望態度并沒有出臺統一政策，州政府各自為戰，由此導致抗疫政策模糊， 其整體需求狀況類似于英國。加州、紐約州、新澤西這些疫情影響較大州，出現恐慌性購買，TV 銷量在疫情之初有所上漲。于美國而言，疫情影響最大的為四月及五月。預計其電視需求將與歐洲相似，呈現 U 字型。預計歐美市場全年銷量將下滑近 10%。

　　我們參考非典時期的行業數據發現，TV 產銷量在疫情結束后有快速反彈。2003 年的非典疫情自 3 月起進入高發期，世界衛 生組織發出了全球警告，之后 TV 產量自 5 月有明顯環比下滑，家電銷售額同比增速大幅下滑;2003 年 7 月開始全球非典患 者人數不再增長，疫情基本告一段落，家電銷售額自 8 月份開始反彈，電視產量數據自 10 月起有顯著增長。

　　由于全球各經濟體的疫情嚴重程度不一，且隔離等抗疫政策也在持續調整之中，這對下游需求的回溫節奏有重大影響，我們 仍會持續關注全球疫情發展及相關政策調整。

　　2、廠商庫存處于低位，后續需求恢復有望促價格上漲

　　由于前期大尺寸面板價格持續下跌，面板廠商調降稼動率，TV 廠商亦無太多備庫存意愿。因此 2019 年底，全產業鏈庫存降 至歷史低位;而后面板價格雖有所反彈，但需求端拉貨動能更猛，因此各廠商庫存仍處低位。面板廠商方面，目前京東方的 庫存僅為 16 周，與 2019 年 Q2 的庫存高點有明顯差距;華星光電的庫存僅為 4 周，為 2018 年以來最低水平。TV 廠商方面， 三星 2020 年 Q1 的庫存僅為 8.6 周，幾乎相當于 2019 年 Q3 的一半，長虹、海信、TCL 及 LG 等廠商的庫存也處于較低位臵。

　　由此來看，因為行業庫存處于歷史低位，所以即使需求下行，整個行業也有較大靈活空間來應對市場的不確定性。同時低庫 存也為接下來疫情過后，下游回暖帶來的面板價格大漲價埋下了伏筆。

　　3、行業需求增大趨勢不改，2021 大年可期

　　據群智咨詢統計，2019 年全球 TV 面板總出貨量達 2.81 億片，同比下降 1.06%。事實上，TV 面板出貨量自 2015 年以來就 一直穩定在 2.5-3.0 億臺之間。同時從銷量地域的結構來看，中國 TV 市場規模大幅增長的時間段 2005-2010 年;而第三世界 國家的銷量在 2014 年也趨于穩定。我們認為，TV 市場銷量已經趨于穩定，難有大的波動，疫情對整體需求影響或將比市場 預期更樂觀。

　　相比量的變化，我們認為 TV 面板需求增長的核心驅動力實則為電視機尺寸的增加。參考群智咨詢的數據統計，2014 年 TV 面板平均尺寸在 0.47 平方米，相當于 41 英寸屏幕大小;而 2019 年 TV 面板平均尺寸是 0.58 平方米，相當于 46 英寸屏幕大 小。2014-2019 年間，TV 面板的平均尺寸復合增長率在 4.18%。同時由于 2019 年 TV 出貨量相比 2014 年也有提升;所以綜 合來看 2014-2019 年間，TV 面板的總面積需求復合增長率為 6.37%。

　　假設未來 2-3 年內 4K 屏、8K 屏加速滲透，逐漸成為主流產品。那么屏幕尺寸增大的節奏會加速。我們通過產業鏈調研了解到，2020 年 TV 平均尺寸增速將增至 6-8%。在平均尺寸增長的帶動下，即使 TV 銷量有所下滑，全球 TV 面板的需求面積仍 有望實現增長，行業需求向上趨勢不改。

　　同時展望 2021 年，在終端需求回暖及 TV 平均尺寸繼續增長的雙重驅動下，全球 LCDTV 面板需求將有顯著增長。2021 年全 年面板都將呈供不應求的態勢，大陸面板雙雄將暢享價格彈性。

　　四、行業評級及投資建議

　　本文從供需兩側分析了面板行業的競爭格局。供給端深入討論三星產能加速退出對行業競爭格局的優化;需求端重點跟蹤全 球銷量數據及行業庫存變化。綜合來看，我們認為目前疫情對需求有一定影響，面板價格在四五月份內或將短期承壓。但由 于三星加速退出 LCD 產能，同時行業庫存仍處低位。所以一旦海外疫情得到控制，復制國內需求回暖趨勢，面板價格將迎來 大漲。我們堅定看好 A 股面板板塊的投資價值，維持行業“看好”評級。建議關注：京東方 A、TCL 科技。